2012-04-21
Några
personliga tankar som härrör främst från en rapport jag läste på
internet, men även kanske dagens börsläge generellt.
Rapporten beskriver hur en
enskild engelsk pensionsförvaltares övergång från obligationer till aktier på
70-talet inledde starten på en global trend där obligationer skulle underviktas
i portföljer. Händelserna i världsekonomin på senare tid har återställt det
sambandet, och efter uppgångarna i obligationspriser existerar nu ett läge där
obligationer avkastar väldigt lite, samtidigt som värderingen på världsbörserna
(vet egentligen inte generellt, men många enskilda bolagsvärderingar nu kontra
2007 i bolag som jag känner till är på en helt annan, väsentligt lägre, nivå)
kommit ned men, viktigt, ackompanjerat med osäkerhet (återstramning, Kina,
BNP-prognoser, EURO-kris et cetera).
Och det
förmodligen en rätt så bra beskrivning på hur gemene mans tänk kring risk fungerar
generellt: man är mest risk-avert när man inte skall vara det och mest
risk-tagande när man inte skall vara det.
Det föreligger
inget samband mellan börsutveckling och BNP-utveckling. Och det enkla svaret på
den oundvikliga frågan ”Varför det?”, är värdering. Värdering, värdering och
värdering. En sämre värld BNP-mässigt kan prisas in två år, 1 månad, en vecka
eller en dag innan den de facto börjar.
Därför måste
man nog försöka känna igen, eller snarare kanske få perspektiv på var man
ligger i aktie/vs/obligations-cykeln. Vad har hänt de senaste åren? Hur agerar
gemene man? Hur agerar de stora instututionerna? Hur ser världsekonomin ut? Är
uppfattningen att det just nu är riskfyllt att investera i ”riskfyllda”
tillgångar?
För är det
inte precis i lägen som vi har just nu (jämför 2008/9 [eg. samma period], 2002-3
osv – är det inte i princip alltid så att när det föreligger stora orosmoment,
men där själva överraskningsmomentet redan är borta, att detsamma oftast redan
är inprisat. Det avspeglas i värderingen.
Att få flera
kvalitetsbolag till en värdering kring 10 gånger vinsten med bra
direktavkastning i en låginflationsmiljö gör att nedsidan i återbetalningstid
ter sig så liten att det är svårt att på sikt se hur investeringen inte skall
skapa värden. Jämför med mitt egna ”återbetalningstid kontra medelivslängd”-exempel:
Om en människas medellivslängd är kring 80 år skulle en investering på en
värdering kring PE 35 innebära att det skulle krävas 43,75% av livslängden för
att återbetala investeringen – för att den skall återbetala sig. Dvs ett köp på
de nivåerna innebär att det enda sättet investeraren kan tjäna pengar är att
någon ”greater fool” är beredd att betala mer. Värderas värdepappret ned med
28% så är återbetalningstiden fortfarande 25 år (PE 25). Om utgångsvärderingen
från början däremot är kring PE 10 – alltså en 10-årig återbetalningstid – så
är helt plötsligt premisserna helt annorlunda. 10 år motsvarar helt plötsligt ”endast”
12,5% av en människas medellivslängd. En nedvärdering av motsvarande 28% skulle
helt plötsligt återbetalningstiden (PE) bli 7,2 år eller 9% av en människas
medellivslängd. Vi det läget är förutsättningarna förmodligen vad som skulle
rankas som extremt gynnsamma när det gäller såväl att bevara kapital/köpkraft
över tid som att skapa avkastning – förutsatt att vi pratar ett brett börsindex
eller kvalitetsbolag. Vid det läget är återbetalningstiden/den
årligaavkastningen så låg/hög att gemene man torde ha tid att ”vänta ut”
återbetalningen – det måste i min värld (även om exemplet är väldigt enkelt)
innebära någon form av begränsad nedsiderisk. Som ofta fås i tider av extremt
risk-averta förhållanden (exempelvis efter en börskrasch et cetera).
Det är nog
över tid extremt viktigt att kunna skapa sig en uppfattning om när fokuseringen
på antingen risk/eller möjligheter är så extrem i förhållande till de risker
och möjligheter som faktiskt föreligger, att det ena eller det andra förefaller
vara väldigt mycket inprisat. Det skulle kunna vara en börs på PE 10 med
obligationsräntor på under 1% (igen: förmodligen ackompanjerat av stora
orosmoment makromässigt globalt).
För i ett
sådant läge är det inte risken, eller rättare sagt den upplevda risken, som är
avgörande. Det blir värderingen som blir den faktor som man måste fokusera på,
och inget annat. Värderingen i förhållande till de risker som föreligger – vad är
inprisat? Det är den eviga frågan, som om besvarad rätt, gör allt prat om risker/osäkherhetsfaktorer/farhågor et cetera irrelevanta.
Warren
Buffet sa det nog rätt bra när han ställde sig frågan om vad alternativen till
att investera på börsen är hösten 2011 i den lågräntemiljö som skapats. Man
skall dock försöka att förhålla sig till att detta är tankar till hur förutsättningarna
verkar se ut över tid från det läget vi befinner oss nu. På ett kvartal, ett
halvår, ett år kan vad som helst hända och läget kan verkligen vara ett helt
annat. Ovan beskriver hur mina tankegångar varit väldigt mycket på senaste tiden, men det är ingen allmän/personlig börsprognos. Dessutom kan alltid förutsättningarna förändras, så att tro att man kan
agera efter en statisk bild är förmodligen förhastat.
