Sammanfattning av börsåret 2016.

 Mitt investeringsår 2016.

"Your goal as an investor should simply be to purchase, at a rational price, a part interest in an easily-understandable business whose earnings are virtually certain to be materially higher five, ten and twenty years from now. Over time, you will find only a few companies that meet these standards - so when you see one that qualifies, you should buy a meaningful amount of stock. You must also resist the temptation to stray from your guidelines: If you aren't willing to own a stock for ten years, don't even think about owning it for ten minutes. Put together a portfolio of companies whose aggregate earnings march upward over the years, and so also will the portfolio's market value."

-Warren Buffett.

Utveckling:

                Index*         Portfölj         Diff               Index* geom.      Portfölj geom.
2010        24%           57%                                   24%                  57%
2011        -16,7%       2,7%                                 1,6%                 27%
2012        12%           112,8%                              5,0%                50,8%
2013        15,7%        108%                                 7,6%                63,4%
2014        11,9%        29,48%                              8,4%                56,0%
2015         6,6%         15,4%                                8,1%                48,4%
2016          5,8%.           24,2%                                7,8%.                 44,6%

Ack.         67,3%        1224%        1157%
Geom.     7,8.            44,6%             37%

*såsom angett på Di.se. Inkluderar ej utdelningar, vilket överskattar portföljens avkastning jämfört med index.


Min portfölj har under året (i likhet med tidigare år) haft ungefär 5-7 innehav vid varje given tidpunkt. Viktningen mellan dessa har varit varierande, där den största vikten har varit mellan 20-30%, ett innehav har haft en viktning kring 15% och resterande mellan 5-10%. Om jag skulle addera de tre största innehaven så skulle de motsvara väl över 50% av den totala portföljen, nästan oavsett tidpunkt under året, och i de flesta fall betydligt mer än så.

Andelen likvida medel har som mest varit kring 35-40% och som lägst varit 0%, där jag efter att året gått ökat den investerade andelen. Sett till den investerade andelen så har min portfölj under den första halvan av året varit långt i från fullt risktagande, även om de 2-3 största innehaven haft en relativt stor andel av den totala portföljen. En stor andel likvida medel är positivt för en investerare in den mening att det innebär en potential att agera när en möjlighet uppenbarar sig och det bör öka investerarens incitament att leta efter nya möjligheter. Men det är också negativt så till den mening att den delen som är i likvida medel inte kan förväntas ge någon avkastning, och därför är en stor andel likvida medel långt i från optimalt ur ett avkastningsperspektiv på lång sikt. Över tid är alternativkostnaden väsentlig av att hålla kapital utanför börsen.

Det är också långt i från optimalt enligt mig eftersom den allra bästa känslan, och det allra bästa läget, för en investerare är när man har hittat tre till fyra stycken väldigt attraktiva idéer och investerat hela sin portfölj i de tre till fyra ideérna. När ideérna är så attraktiva att de erbjuder en väsentlig potential tillsammans med en låg sannolikhet för förlust av kapital och när dessa är idéer som investeraren på ett enkelt sätt kan förstå och följa värdeutvecklingen för. Att ha gjort tre till fyra sådana investeringar innebär att det enda investeraren behöver göra är att vänta med vetskapen att investeraren har oddsen på sin sida, och det är givetvis alltid att föredra istället för att ha en stor del likvida medel.

Utöver det som anges ovan så har jag under året sålt ett innehav som jag ägt aktier i i över två år (nästan två och ett halvt) och jag har adderat två nya innehav som jag aldrig tidigare ägt och som nu utgör en väsentlig del av min portfölj. Utöver det så har jag gjort ett par affärer där jag köpt aktier i ett bolag och inom ett par månader sålt samma aktie igen (det har uteslutande varit i bolag som jag tidigare ägt aktier i), endast för att jag har bedömt att tillfällen uppenbarat sig antingen genom en kursnedgång eller genom någon form av företagshändelse.

Jag har under året också bestämt mig för att minimera det antal affärer som är väldigt ringa i omfattning och som av den anledningen har störst sannolikhet att vara gjorda på fel grund och vara felbeslut. Jag har som mål att ha en koncentrerad portfölj och jag tror att genom att låta vissa innehav vara en väldigt liten del av portföljen så är det enkelt att sätta ”investeringsribban” lägre för dessa än om innehaven hade uppgått till en större del av portföljen. 

Därför har jag under detta året bestämt mig för att varje potentiell investering skall uppgå till en minimigräns som andel av den totala portföljen, och i annat fall inte göras över huvud taget. Det har fört med sig dels att jag har gjort ett mindre antal affärer totalt sett och också gjort och tagit mindre impulsiva och känslomässigt tagna beslut (även om det är svårt att helt eliminera dessa). En investering på kring 1% av portföljen kommer aldrig att kunna påverka den totala avkastningen annat än i extrema undantagsfall, och det är inte på sådana som en investeringsstrategi skall baseras. Därför är det inte investeringarna på 1% av portföljen som bör göras.

Kring varje innehav som jag har så försöker jag föreställa mig en situation av stora börsnedgångar generellt och/eller nedgång i aktien i fråga specifikt. När börskurser går ned så sätts man som investerare på hårda emotionella prov och om man inte har gjort en investering på rätt grunder (där man är övertygad om att värderingen dels är låg och är övertygad om att företaget har väldigt stor sannolikhet att utvecklas positivt under en överskådlig framtid), så är det ofta väldigt svårt att kunna klara av den emotionella pressen av sjunkande kurser. Jag tror att alla investerare med erfarenhet av kursnedgångar och felbeslut känner igen den känslan och kan relatera till den.

Och personligen så vet jag att om jag inte är 100% övertygad om hur attraktiv en investering är, om jag inte vet att investeringsbeslutet är 100% genomtänkt under tillräckligt lång tid för att ha minimerat den emotionella inverkan på beslutet och om jag inte är 100% övertygad om att jag har funderat tillräckligt på riskerna och slutligen, om jag inte är 100% övertygad om att jag, så länge inget väsentligt har ändrats, kan tänka mig att vara aktieägare i företaget under flera år, så kommer jag förmodligen inte att kunna hålla mig opåverad genom kraftiga kursnedgångar.

Jag har tillräckligt med erfarenheter för att veta att om jag skulle göra en investering i ett bolag med en affärsmodell som jag inte förstår, genom ett beslut som jag tog på några sekunder och där jag inte tänkt igenom i närheten av allt som behövs för att ta ett grundat beslut, så skulle jag inte kunna vara med om en större kursnedgång utan att vid något läge börja tvivla på mitt beslut. Och det skulle öka risken väsentligt för att jag skulle agera irrationellt, och sälja vid punkten av mest pessimism inprisat och köpa vid punkten med mest optimism inprisat.

För mig är det ett bra sätt att tänka kring risk kring sina investeringar: att man föreställer sig att ett valt innehav skulle ha en kursnedgång på 30-50%. Skulle man som investerare då vara helt emotionellt oberörd och vara precis lika övertygad om attraktiviteten i investeringen som innan, allt annat lika? Om man som investerare kan det, och inte vid det läget känner sig emotionellt pressad och börjar tvivla på investeringsbeslutet, då har man sannolikt begrundat investeringsbeslutet i tillräcklig omfattning och på så sätt minskat risken för förlust av kapital över tid.

Överlag är jag nöjd med investeringsresultatet i den mening att det är väsentligt bättre än vad jag hade kunnat förvänta mig vid årets ingång. Från att i början av året haft en stor andel likvida medel och ha haft ett par möjligheter där jag sannolikt borde varit mer uppmärksam har jag investerat i två nya innehav som i dagsläget utgör en väsentlig del av min portfölj.

Jag är missnöjd med att jag förmodligen varit för konservativ när vissa möjligheter uppenbarat sig. Men det menar jag möjligheter som jag har kunnat identifiera, förstå och på ett enkelt sätt ta till mig och bedöma attraktiviteten i, men där jag inte lagt in den arbetsinsats som behövts. Det är en väsentlig kostnad över tid, och det är en högst reell kostnad även om den inte redovisas någonstans eller går att exakt beräkna.

Men samtidigt så är jag nöjd med att jag vid ett par tillfällen under året också agerat. Jag har sålt ett innehav som jag ägt i cirka två och ett halvt år och min portfölj innehöll vid slutet av året två nya innehav som inte fanns i portföljen vid ingången av året.

Den prognos jag med säkerhet är beredd att göra är att den genomsnittliga årliga avkastningen, geometriskt angiven i tabellen ovan, kommer att minska framöver.

Jag ska också reflektera en stund kring effekten av ränta-på-ränta effekten (eller compounded interest). Som tabellen visar ovan så är ränta-på-ränt effekten enorm över tid. Om jag tar min portföljs siffror ovan som exempel och även de som anges för index så blir ett par matematiska effekter tydliga.

100 kr i startkapital hade, givet utvecklingen i tabellen, till 2016 års början utvecklats till 1066kr. Utvecklingen under 2016 på antagna 24,2% ger då en utveckling på 258 kr, eller 258% på portföljens startkapital. Det är givetvis en ren effekt av ränta-på-ränta effekten och det är en effekt som över tid blir tydlig.

Och även ställt mot indexutvecklingen i tabellen ovan så blir effekten tydlig. 100 kr investerade 2010 hade 2015 utvecklats till 160 kr. 2016 års indexutveckling på 5,8% hade därför gett en avkastning på 9,3kr, eller 9,3% på startkapitalet vid 2010 års början.

En investerare som vid 2010 års början investerat en summa pengar i index:et och aldrig sålt skulle alltså 6 år senare, tack vare ränta-på-ränta effekten få en avkastning på 9,3% på sitt startkapital av en indexutveckling på 5,8%. De matematiska effekterna av ränta-på-ränta effekterna över tid kan inte bli tydligare.

Min investeringsfilosofi.

När Warren Buffett startade sitt Partnership så skrev han ingående om ett par Ground Rules vars syfte var att se till att alla investerare i Partnershipet förstod vad syftet med Partnershipet var (och vad syftet inte var), hur det skulle utvärderas samt att ge rätt förväntningar. Boken med namnet Warren Buffetts Ground Rules är värd att läsa.

Allt är såklart värt att läsas i sin helhet. Nedan är punkt nummer 7:

"7. I cannot promise results to partners. What I can and do promise is that:

a. Our investments will be chosen on the basis of value, not popularity;

b. That we will attempt to bring risk of permanent loss (not short-term quotational loss) to an absolute minimum by obtaining wide margin of safety in each commitment and a diversity of commitments; and

c. my wife, children and I will have virtually our entire net worth invested in the partnership"

Om jag skall försöka definiera den investeringsfilosofi som jag siktar mot (vilket förmodligen inte för någon är enkelt att sammanfatta personligt), eller bättre uttryckt, de investeringsvärden som jag tror på och försöker basera det jag gör och tänker på, så är Warren Buffetts sjunde Ground Rule en väldigt bra utgångspunkt.

1. En investering skall väljas med värde som grund och bas (och inget annat).
2. Risken (som först och främst är definierad som sannolikhet för förlust av kapital och inte kursfluktuationer) ska begränsas genom ett stort fokus och krav på en stor margin of safety / säkerhetsmarginal vid varje investering. 
3. Varje investeringsbeslut eller investeringsråd måste föregås av incitamentsstruktur där den som tar beslutet har såväl uppsida som nedsida. Om en investerare gör sina egna investeringar och investerar sitt egna kapital så är det givetvis en självklarhet. Samma tankesätt borde existera så fort någon rekommenderar någon annan att göra/ta något finansiellt beslut.

Och jag tror inte det räcker för en investerare att tro eller anse att man har ovanstående som grund (eller den grund man försöker ha). För att verkligen, verkligen, göra sitt bästa att applicera några vissa värden (i investeringar eller i andra lägen), så måste man tro på dem. En investerare måste förstå värdena och förstå varför de är bra för just den investeraren, vad fördelen med att tro på dem är och vad riskerna genom att inte göra det är. 

Det är som så många tidigare har sagt om värdeinvesteringar: antingen så förstår man och tar till sig det direkt, eller så gör man det aldrig. 

Utöver de kriterier/regler eller värden som uttrycks ovan är jag även väldigt övertygad om att en väldigt koncentrerad portfölj, med bara ett fåtal innehav, är ett måste för att en investerare över tid skall maximera sina sannolikheter att få en bra avkastning. Även om det inte låter intuitivt och även om alla alltid fått lära sig genom skolböcker om finansiell teori och genom hur människor i stort agerar att diversifiering är bra, så finns det väldigt mycket som talar för den direkta motsatsen vad gäller investeringar för en aktiv investerare.

Matematiskt sätt så minskar effekten av diversifiering snabbt (det krävs inte många innehav i en portfölj för att ett ytterligare inkrementellt innehav inte märkbart minskar risken). Och som Charlie Munger säger: det är inte sannolikt att en investerares sjunde idé är i närheten så attraktiv som den första idén.

Men den för mig kanske allra viktigaste anledningen till att en investerare inte skall ha för många olika innehav är att det inte går att tänka kring alla innehav i den omfattning som krävs om innehaven är för många till antalet, och det är rätt logiskt. 

En rationell investerare som har 30% av sin portfölj och av sitt net worth i en investering är sannolik att ägna en väsentliga ansträngning tankemässigt kring investeringen och investeringsidén. Kring vad som kan ha missats, de faktorer som är viktiga att följa, vad som eventuellt kan ha ändrats, vad för risker som tas, vad de största riskerna kan antas vara, vad för risker som är svårare att föreställa sig och som kan ha missats (stora som små och tydliga som mindre tydliga), vad som skulle kunna orsaka en förlust av kapital, vad som gör att investeringsidén borde omrövas, med mera.

Den väldigt självklara anledningen till att en rationell investerare är sannolik att lägga ned just den väsentliga ansträngningen är att investeraren med en 30%-ig vikt har alla ekonomiska incitament i världen att göra allt för att minimera sannolikheten/risken att han/hon har fel.

Och för varje %-enhet som en ytterligare investering sjunker i vikt mot den totala portföljen, ju mer minskar insatserna och ju mer är investeraren sannolik att minska sin ansträngning (även om det är helt omedvetet). Jag är helt övertygad om att en investerare med 20 st innehav och 5% i varje inte tänker med samma energi och i samma omfattning kring varje innehav som en investerare med 3 st innehav och 33,3% vikt i varje.

Därför, och till stor del därför, tycker jag att en rationell investerare bör fokusera sin portfölj till bara det fåtal allra attraktivaste idéerna, när, helt logiskt tillfälle ges och möjligheter uppkommer. 

Det är också viktigt att poängtera, för det hör väldigt mycket ihop med tankarna ovan, att min verkliga tro är att extremt attraktiva möjligheter uppenbarar sig (kan uppenbara sig är mer korrekt) för en investerare som aktivt letar och gör allt i sin makt för att maximera sannolikheterna att identifiera dem vid ett fåtal tillfällen med oregelbunda mellanrum. De allra attraktivaste möjligheterna kommer inte vara till flertalet under en investerares investeringsliv.

När Warren Buffett och Charlie Munger genom Berkshire tog kontroll över Blue Chip Stamps, som var ett bolag som genererade stora summor av förskottsinbetalningar (likt ett försäkringsbolags "float") och som under tiden kunde investeras, gjorde de under flertalet år endast tre investeringar med det investeringsutrymmet. De köpte Sees Candy, Buffalo News och Wesco. Och om man tänker på det och försöker sätta sig in i situationen, för dem och då, och jämför med sina egna erfarenheter och intryck, så är det väldigt talande.

Det räcker med tillgång till en dagstidning och några internetsidor (eller att samtala med ett par personer med starka åsikter), för att få ett överflöd av åsikter och tips om hur och varför man bör agera just nu och göra investeringar i det och det bolaget. Det är lätt att känna igen sig i känslan och tron att det är aktiviteten som är det viktiga istället för kvaliten i besluten (trots att det givetvis är det omvända).

Att två av världens bästa investerare kunde sitta med ett stort investeringsutrymme i flera år (utan att göra någonting i termer av köpbeslut) tills tillräckligt attraktiva investeringsmöjligheter uppenbarade sig är värt att ha i minnet när man själv känner sig påverkad att agera.

Citaten nedan från Charlie Munger säger allt:

“It’s not given to human beings to have such talent that they can just know everything about everything all the time. But it is given to human beings who work hard at it – who look and sift the world for a mispriced bet – that they can occasionally find one.”

— Charlie Munger

"Experience tends to confirm a long-held notion that being prepared, on a few occasions in a lifetime, to act promptly in scale, in doing some simple and logical thing, will often dramatically improve the financial results of that lifetime. A few major opportunities, clearly recognizable as such, will usually come to one who continuously searches and waits, with a curious mind that loves diagnosis involving multiple variables. And then all that is required is a willingness to bet heavily when the odds are extremely favorable, using resources available as a result of prudence and patience in the past."

— Charlie Munger

Det är också viktigt att som investerare veta att, precis som Warren Buffett sa, det som skiljer investeringar från till exempel simhopp är att svårighetsgraden inte spelar någon roll. Det enda en investerare får betalt för är att ha rätt (och inget annat). Inte hur mycket jobb man som investerare lägger ned, inte hur smart man som investerare är, inte hur många böcker man om investerare läser. En investerare får betalt för att ha rätt.

Det finns inga poäng att få genom att gå efter svåra investeringar, eller populära bolag, eller genom att försöka skapa sig en åsikt kring komplicerade orsaksförhållanden som verkar få stort mediefokus. Det är väldigt få områden som detta gäller, men investeringar är ett av de områdena. Det finns många exempel där det ofta lönar sig att göra lite mer och att vara lite mer aktiv, men det gäller inte i investeringar och det är viktigt att inse det.

Investerare A kan ha läst på om 100 bolag i 30 olika branscher och gjort faktiska investeringar i 10 av dessa men ändå få sämre investeringsresultat än investerare B som läst på om endast 10 bolag och gjort 3 investeringar. Det är inte mängden jobb som spelar någon roll om säkerheten i besluten är lägre.

Jag är också väldigt övertygad om att min förmåga att förutse markroekonomiska scenarior på såväl kort som lång sikt är obefintlig. Det är helt enkelt för att det finns flera miljoner faktorer att ta i beakt (som är omöjliga att fullt kunna ta in), som påverkar varandra i händelsekedjor som är väldigt komplicerade och där dessutom flera faktorer påverkar varandra.

Ett intressant exempel ur fysiken är att om en biljardkula träffar två biljardkulor som ligger brevid varandra på precis samma sätt i exakt samma tillfälle i exakt samma vinkel så är det omöjligt att förutspå hur de två biljardkulorna kommer att röra sig efter träffen. Det är ett rätt intressant faktum: en partikel träffar två partiklar och det blir då omöjligt att prognosticera rörelsen efter kollisionen. Det blir helt plötsligt lätt att inse att det i atmosfären säkert sker flera sådana kollisioner varje sekund (att prognosticera väder) och att det säkerligen finns ett par sådana samband även vad gäller makroekonomin (att prognosticera makroutveckling).

Och att det därutöver i grund och botten är en enorm mänsklig komponent, där människors emotionella svängningar påverkar varje individs beslut, minimerar den redan låga sannolikheten att kunna göra en prognos med säkerhet ytterligare.

Jag är helt övertygad om det, och jag är också övertygad om att en investerare som med öppna ögon vill söka bevis genom erfarenheter över tid kommer hamna i samma uppfattning.

Ett fokus på makroekonomiska faktorer i investeringar kommer, även om investeraren i fråga inte har som ambition att göra någon viss prognos, påverka investeraren om den låter makroekonomiska eller geopolitiska farhågor ingå i en investeringsbedömning. Det är lätt för den som följer nyhetsrapporteringen i sin omvärld att hitta 100-tals och kanske 1000-tals anledningar till att just nu inte är den bästa anledningen att göra en investering. Men problemet är att det, för den med öppna ögon, alltid varit så. Varje decennium har just sina katastrofer, sina speciella händelser eller farhågor som får ett stort mediefokus och som finns i allas tankar (investerare som ej investerare).

Och det är viktigt att inse att kostnaden för de investerare som avstått från en attraktiv investering för att "just nu" inte varit det bästa läget att göra investeringen över tid blivit enorm.

Istället för att vänta på att omvärldsläget skall bli perfekt borde istället en investerare maximera sina sannolikheter att göra en bra investering genom att fokusera på margin of safety och attraktiviteten i investeringen. Precis som Warren Buffet sa

"You Pay A Very High Price In The Stock Market For A Cheery Consensus"

Jag är också övertygad om att det bästa sättet att se på aktiemarknaden (och vilken marknad som helst), är att föreställa sig den som Howard Marks investeringspendel åskådliggör. En pendel som har två extremlägen, ett läge med extrem optimism och fokus på risken att missa en möjlighet, och ett motsatt läge med extrem pessimism och fokus på risken att göra en förlust.

Över tid svänger marknaden mellan dessa punkter (ofrekvent och i oregelbunda pendelrörelser). Att ha det tankesättet och i minnet gör att det blir självklart att inse att de bästa investeringslägena infinner sig när alla andra (eller majoriteten, eller den inkrementella investeraren) fokuserar som mest på risken att förlora pengar och agerar och känner sig mest som mest negativ. Och omvänt, så inser en investerare som har det tankesättet, att i de lägena där marknaden fokuserar som mest på risken att missa en möjlighet (och väldigt lite på risken att förlora kapital) så innebär det förmodligen ett läge där marknader och tillgångsslag blir för högt prissatta.

Det som får "investeringspendeln" att röra sig åt ett visst håll, eller vad som får den att vända, är omöjligt att veta men det är viktigt att veta att en investerare inte heller behöver veta det. En investerare som gör en investering där han/hon har sannolikheterna med sig, behöver aldrig veta vad som skall föranleda en viss kursuppgång.

En sådan investerare har tiden på sin sida: en aktie som handlas långt under sitt intrinsic value kommer, när tiden går och olika händelseförlopp spelar ut, vara mer okänslig för negativa faktorer (eftersom sådana till viss del är inprisade) och mer positivt känslig för positiva faktorer (eftersom få sådana är inprisade).

Om en investerare tar ett bet i ett läge där marknaden på ett tydligt sätt är i ett extremläge åt det negativa hållet på investeringspendeln (vid en prissättning som speglar stort fokus på risker och obefintligt fokus på möjligheter) så behöver inte investeraren bry sig om när läget svänger över. Det enda en investerare med oddsen och sannolikheterna på sin sida behöver göra är att vänta.

Det är också min åsikt att hur stor del av portföljen som en investerare väljer att ha investerad jämfört med hur stor del som är i likvida medel enbart skall vara en funktion av hur attraktiva investeringsidéer investeraren för tillfället har. Om en investerare har identifierat 3-5 st väldigt attraktiva investeringsideér där investeraren förstår bolagen i fråga, kan bedöma deras intjäning samt kan värdera bolagen på ett någorlunda konservativt sätt så finns det ingen anledning för investeraren att inte vara fullt investerad.

Att då undvika att investera på grund av någon viss makrohändelse, ett försök att time:a kurserna bättre eller av någon annan anledning skulle sannolikt vara ett misstag (eller i alla fall innebära ett stort risktagande för ett missat attraktivt investeringsläge -en potentiell kostnad som över tid ackumuleras, men som aldrig "syns"). Därför bör andelen av portföljen som är investerad vara en direkt funktion av antalet attraktiva ideér som investeraren identifierat och attraktiviteten på dessa.

Det är också min åsikt att en investerare aldrig blir fullärd kunskapsmässigt eller erfarenhetsmässigt och att det är viktigt att vara medveten om det. På samma sätt som en människa sannolikt alltid kan lära sig något vid 80 års ålder så kan en investerare också alltid lära sig något ytterligare och utöka sin kunskapsbas och skaffa sig nya erfarenheter.

En inställning som utgår från en medvetenhet om det är sannolik att se fler möjligheter för informationsinhämtning och att över tid få en ökad förståelse inom flera olika områden. Och det kommer sannolikt också påverka möjligheterna att både identifiera framtida investeringsmöjligheter samt möjligheten för att bedöma dessa rationellt. Det är min åsikt att en investerare som genom en ständig nyfikenhet aktivt försöker lära sig mer inom flera olika områden över tid har bättre möjligheter att utvecklas som investerare än en som inte gör det.

Det är viktigt att inse att compounding inte bara fungerar finansiellt.

Eftersom att göra en investering per definition handlar om att exponera sig mot många osäkra variabler såväl nu som i framtiden så är det väldigt viktigt, och för mig det enda rationella, att verkligen inse hur lite man vet. Det finns vissa saker vi kan veta med stor sannolikhet, men väldigt få saker vi kan veta med 100% sannolikhet.

Att solen går upp i morgon är ett antagande som det förmodligen går att tillskriva en hög sannolikhet till, men om man tänker efter noga så inser man att det är väldigt få saker man med stor sannolikhet kan veta med stor sannolikhet och speciellt så relaterat till investeringar. Vad gäller en viss investering eller ett visst företag så gäller precis samma sak: det är många osäkra faktorer och ju längre tidsperiod som tillåts desto osäkrare blir varje antagande.  Antaganden om ett bolags försäljning, marknadsutveckling, kostnadsökningar et cetera, alla sådana antaganden är svåra att veta med någon stor säkerhet.

Jag är övertygad om att det bästa sättet för en investerare att hantera det är att först och främst vara medveten om hur lite man faktiskt de facto vet, och kan veta. En investerare som har en grundlig förståelse för det är sannolik att göra en mindre andel dåliga antaganden och mer sannolik att inte över- eller underskatta risker och möjligheter.

"What counts for most people in investing is not how much they know, but rather how realistically they define what they don´t know. An investor need to do few things right as long as he or she avoids big mistakes".

-Warren Buffett.

"Acknowledging what you don’t know is the dawning of wisdom."

— Charlie Munger

Det blir också självklart att det är viktigt för en investerare att kunna gå emot strömmen, både genom aktivitet och passivitet. Att ha självförtroendet att agera enligt sin bedömning trots att ingen annan gör det eller när de flesta kanske gör motsatt, och att ha självförtroendet och disciplinen att inte göra någonting när marknaden och alla andra i stort verkar göra något som inte kan bedömas uppfylla investerarens krav på minimering av risk för förlust av kapital och maximering av säkerhetsmarginal.

Det är också viktigt att nämna att en förutsättning för att få ett långsiktigt bra investeringsresultat så är det en förutsättning att verkligen minimera dels antalet förlustaffärer och framförallt effekten av dessa. Howard Marks sa att alla investeringar borde börjas med att ”deal with the risk” och berättade i en intervju vidare att de allra bästa fondförvaltarna var inte de som ena året låg i toppen och nästa år i botten, utan de som konsekvent hållt en hög nivå. ”The true superior ones never experience big losses”. Det är viktigt för en investerare att verkligen förstå att det allra första att prioritera är att göra allt för att minska risken för förlust av kapital.

Avslutningsvis så tycker jag att det är en bra idé att för sig själv försöka se vilka identifierbara egenskaper framgångsrika investerare har. När man väl har gjort det så är det egenskaper man själv kan försöka kopiera.  Det är inte svårare än så.

Det finns oändligt med information om dels investerare som skrivit böcker, blivit skrivna om i böcker och dels vanliga fondrapporter där fonders och förvaltares tankegångar och resultat beskrivs. Och över tid går det att se vad för som legat till grund för olika investeringsresultat och skapa sig en uppfattning om det.

Om jag skulle sammanfatta attribut de investerare som jag ser upp till har så skulle jag kunna räkna upp följande (bland annat).

-ett värdefokus på bolagsnivå snarare än ett omvärlds/makrofokus.

-en långsiktig horisont snarare än ett försök att time:a eller försöka identifiera kortsiktiga kursrörelser.

-en insikt om att över tid så följer ett bolags aktiekurs värdet på bolaget, även om det under lång tid kan vara en stor skillnad mellan de bägge.

-en insikt att det är viktigare att göra det man förstår och kanske missa någon möjlighet än att göra något man inte helt förstår.

-en insikt om att en grundfilosofi och en disciplin med ett sunt förnuft är viktigare än intelligens.

-att följa det man tror på är viktigare att följa det som för tillfället är hett och att kortsiktig underperformance från tid till annan inte går att undvika

-att det är oundvikligt att göra misstag men att det viktiga är att dels försöka göra så få som möjligt och att dels förlora så lite som möjligt när man gör ett misstag.

Mohnish Pabrai sammanfattade i ett tal vad som en vän till honom definierat som låg bakom Warren Buffets och Charlie Mungers framgångar som en "ability to be patient", "ability to act and beeing decisive" och "no concern beeing different from the crowd".

"A lot of people with high IQs are terrible investors because they’ve got terrible temperaments. And that is why we say that having a certain kind of temperament is more important than brains. You need to keep raw irrational emotion under control. You need patience and discipline and an ability to take losses and adversity without going crazy. You need an ability to not be driven crazy by extreme success."

— Charlie Munger

Min målsättning för mitt investeringsresultat

“If I was running $1 million today, or $10 million for that matter, I’d be fully invested. Anyone who says that size does not hurt investment performance is selling. The highest rates of return I’ve ever achieved were in the 1950s. I killed the Dow. You ought to see the numbers. But I was investing peanuts then. It’s a huge structural advantage not to have a lot of money. I think I could make you 50% a year on $1 million. No, I know I could. I guarantee that.”

-Warrren Buffett

Alla investerare som de facto investerar sina egna (eller andras) pengar har idag möjligheten att till en väldigt låg kostnad och på ett väldigt enkelt sätt exponera sig mot aktiemarknaden generellt och aktiemarknader specifikt i om inte alla så i de flesta geografier. Den tekniska utvecklingen, som drivit ned transaktionskostnaderna och ökat utbudet av investeringstjänster, har möjliggjort det. Utvecklandet av indexfonden har gjort att det varit möjligt i flera decennier. Därför står det sig självklart att alla investerare som sköter sina egna investeringar på något sätt måste ta alternativkostnaden i beakt. Oavsett om en investerares mål är hög avkastning eller låg volatilitet (eller något annat) så kommer ett valt index att vara den självklara måttstocken eftersom det valda indexet anger hur hög (eller låg) avkastningen kunde ha varit eller hur hög (eller låg) volatiliteten kunde ha varit vid en indexinvestering.

Det står därför mer eller mindre självklart att nästan oavsett vad målet för en investerare är så kommer jämförelsen med index att vara relevant, eftersom en sådan jämförelse anger vad investeraren mot en låg kostnad kunnat ha för alternativt resultat.

Min målsättning har därför varit att min portfölj över tid skall avkasta mer än Stockholmsbörsens index. Den tidshorisont för att kunna utvärdera resultatet har jag alltid definierat som någonstans kring 5 år.

Lika viktigt som det är med en målsättning är också att en investerare vet hur ett resultat skall utvärderas och under hur lång tidshorisont. För kort tid innebär att externa faktorer och tillfälliga faktorer kan få alldeles för stor påverkan (positivt som negativt) och en investerares aktiva bedömningar mellan risk och potentiell avkastning kommer inte att gå att skilja från brus och emotionella påverkan på kurser och börsutveckling. Min personliga åsikt är också att effekten av ett par turliga beslut (och/eller bra beslut som de flesta investerare vid något tillfälle sannolikt gjort) inte hinner bli ett genomsnitt av också ett par oturliga beslut (och/eller misstag som också alla investerare över tid påverkas av) om inte tidsperioden som utvärderas är tillräckligt lång.

Men utöver min målsättning att mäta mig mot Stockholmsbörsen över tid så har jag inte ytterligare specifierat en nivå som jag tror är möjlig. Och vad det beror på kan jag inte riktigt svara på. Jag har en stor respekt för vad som krävs för att över lång tid slå marknaden, och hur svårt det är. Och jag är medveten om hur sannolikheterna för ett resultat som slår marknaden krymper ju längre tid som investeringsresultatet sträcker sig, och hur få det är som över tid har nått ett sådant resultat och mål.

Och även om det är en tro som jag fortfarande har och är övertygad om, så har jag under året blivit övertygad av tanken att det kan snarare kan vara bra för en investerare (men kanske inte alla) att just specifiera en målsättning i siffror för sig själv. Att jag aldrig gjort det explicit för mig själv kan ha påverkat mig att agerat konservativt snarare än aggressivt när en viss möjlighet uppenbarat sig där jag skulle agerat mer aggressivt än konservativt.

I ett läge där jag som exempel haft ett par investeringsår med goda resultat, så har jag nästan förutsatt att en "normalisering" genom ett par sämre investeringsår skulle komma per automatik, istället för att låta en bedömning utgå från hur attraktiva jag bedömer mina nuvarande eller dåvarande innehav ha varit. Det kan också gjort att jag undermedveten på någon nivå väntat mig betydligt sämre resultat än året innan och därför inte varit lika öppen för möjligheter som uppenbarat sig.

Den vetskapen har gjort att jag har insett att jag efter ett par bra år i min investeringshistorik, där effekten av misstag varit i liten relation till effekten av bra beslut (eller turliga beslut), nästan undermedvetet förutsatt att året eller åren i närtid per definition skulle innehålla ett större misstag. 

Det kan ha fått mig att undermedvetet tänkt för mycket på respekten för hur svårt det är att slå marknaden (vilket jag är medveten om att det är) i tillfällen när jag kanske skulle fokuserat mer på möjligheterna.

Ett specifierat mål kan också hjälpa en investerare att välja mellan olika potentiella investeringsidéers attraktivitet samt hjälpa investeraren att göra en bedömning om en potentiell investering skall göras eller ej över huvud taget.

Min förväntning och prognos för framtiden är i övrigt precis samma som tidigare år: Min portfölj kommer i stort att utvecklinas med aggregatet av de största innehaven som jag viktat min portfölj mot. Bra beslut jag tar kommer ge en fördelaktig effekt i majoriteten av fallen, och misstag jag gör genom dåliga beslut kommer kosta i negativ avkastning. Även om det är min största ambition att göra precis allt för att minimera dels sannolikheten att jag gör misstag såväl av effekten av de misstag jag gör, så tror jag inget annat att jag över tid kommer fortsatt göra  misstag. Jag kommer göra stora misstag och det kommer påverka min portfölj negativt.

Min målsättning är att mitt investeringsresultat på lång sikt (definierat som minst 5 år) skall vara 10-15% bättre än Stockholmsbörsens indexutveckling.

Jag är medveten om att mina möjligheter att nå dit kommer vara, mer än något annat, helt beroende av min förmåga att identifiera investeringsidéer som är tillräckligt attraktiva och kvalificerar. Jag är också medveten om, och har den största respekten för, att det över tid kommer vara ett svårt mål att nå. 

"If one does not know to which port one is sailing, no wind is favorable"

Seneca

Har ett givet bolags värde ökat eller minskat under en vald tidsperiod? (.....och ett bolags konkurrensfördelar och värdedrivare)

Jag tror att det är väldigt viktigt för en investerare att veta vad de specifika och viktigaste värdedrivarna är för varje innehav som ingår i portföljen. Varje typ av bolag har olika värdedrivare och även om antalet värdedrivare är stort så kan en investerare genom resonemang och tänk definiera de 3-5 viktigaste drivarna för varje bolag. De viktigaste drivarna är just viktiga för att de kommer vara den största faktorn som påverkar hur bolagets värde utvecklats över tid. De drivarna kommer skilja sig från ett bolag till ett annat och de kan och är såklart helt olika mellan olika bolag.

Och det är viktigt för en investerare att tänka en stund kring alla innehav vad som just är de viktigaste drivarna av varje specifika företags värde, och att förstå dessa, för om en investerare inte är medveten om det så kommer han/hon ha en väldigt liten möjlighet att följa dels hur företagets värde, intrinsic value, utvecklar sig och dels hur investeringens attraktivitet utvecklar sig (till skillnad från utvecklingen av aktiekursen).

Intrinsic value skulle kunna definieras som ett konservativt beräknat värde som en privat ägare skulle vara beredd att betala och samtidigt få potential till en rimlig avkastning. Varför värdet för en "privat" ägare skulle skilja sig väsentligt mot värdet som en annan aktör skulle komma fram till eller nuvarande börskurs är främst för att ett värde för en privat ägare kan antas ta i beakt temporära tillfälliga fördelaktiga och ej fördelaktiga omvärldsfaktorer, vara fritt från emotionell och irrationell känslopåverkan såväl åt det optimistiska hållet såväl som det pessimistiska hållet och vara ett värde som ger köparen en rimlig sannolikhet för adekvat avkastning.

Samtidigt som ett börsnoterat företag hela tiden får sin aktie analyserad och hela tiden värderad på flera olika nivåer av flera olika anledningar under kortare tidsperioder så skulle en privat företagsägare (en bondgård, en livsmedelsbutik, en bank, till exempel) sannolikt komma fram till ungefär samma värde på sin verksamhet i januari som elva månader senare i december (i de flesta fall). Detta trots att någon valutakurs kan ha ändrats, trots att någon makroekonomisk siffra kan ha rört sig och trots att antalet prospektiva köpare av någon anledning kan vara färre eller fler.

Enkelt sammanfattat så handlar varje företags värdedrivare i syvende och sist om vad som kan öka nuvärdet av bolagets framtida kassaflöden. Är den största värdedrivaren  för ett företag en konkurrensfördel genom ett kostnadsövertag mot konkurrenterna? Är det en inneboende förmåga i affärsmodellen att kunna höja sina priser? Har företaget större skalfördelar än sina konkurrenter? Det är något en investerare måste förstå i varje investering som görs, dels för att kunna fatta ett investeringsbeslut på rätt grunder i första läget, och dels för att kunna följa hur företaget i fråga utvecklas över tid. Och, givetvis om någon viktig förutsättning ändras.

Och grundregeln för om ett bolags investeringar (oavsett om det är förvärv, investeringar i verksamheten eller något annat) skapar värde är alltid den samma: bolaget skapar bara värde om minst en krona i nuvärde skapas för varje krona som investeras. Den grundregeln har aldrig några undantag. 

Därför är det väldigt viktigt att verkligen förstå och veta vad varje företags värdedrivare är och vad varje företags konkurrensfördelar är. Ibland sker små förändringar i dessa i väldigt små inkrement som är svåra att följa, men ibland sker ändringar åt ett håll eller ett annat i betydligt större slag. Men oavsett så är riktningen och magnituden av de ackumulerade förändringarna i värdedrivare och konkurrensfördelar av väldigt stor vikt över tid för en investerare.

Och det är viktigt att veta att, som i så många andra avseenden, så finns det en skillnad mellan kort sikt och lång sikt. Att maximera det långsiktiga värdet av ett företag kan innebära kostnader som kortsiktigt belastar resultatet. Och omvänt, så kan effekter som kortsiktigt ökar ett bolags resultat ha negativ effekt på det långsiktiga värdet. Att skilja mellan dessa två "inriktningar" kan vara svårt på kvartalsbasis, och det är min uppfattning att prissättningen på börsen inte alltid på kort sikt gör det framgångsrikt (men garanterat alltid på lång sikt). Det gör det än mer viktigt för en investerare att skilja på när ett bolag gör avkall på långsiktigt värdeskapande till förmån för kortsiktiga vinster och omvänt.

Det är min uppfattning att det uppenbara inte alltid är så uppenbart. Det finns t.ex. exempel på företag som genom att ha haft för hög lönsamhet sannolikt fått problem som inte annars skulle haft. En för hög lönsamhet kan till exempel ha attraherat ytterligare konkurrens eller till exempel skapat missnöje bland kunder, som på längre sikt minskat företagets lönsamhet

.

Nedan citat är hämtat från ett Warren Buffett partnership letter och är värt att läsa. Citatet är hämtat från ett Buffett Parnership Letter, men urklippet nedan kommer från bloggen l Hurricanecapital.wordpress.com, som i ett inlägg har referat till citatet nedan.

"Every day, in countless ways, the competitive position of each of our businesses grows either weaker or stronger. If we are delighting customers, eliminating unnecessary costs and improving our products and services, we gain strength. But if we treat customers with indifference or tolerate bloat, our businesses will wither. 

On a daily basis, the effects of our actions are imperceptible; cumulatively, though, their consequences are enormous.

When our long-term competitive position improves as a result of these almost unnoticeable actions, we describe the phenomenon as “widening the moat.” And doing that is essential if we are to have the kind of business we want a decade or two from now. 
We always, of course, hope to earn more money in the short-term. But when short-term and long-term conflict, widening the moat must take precedence. If a management makes bad decisions in order to hit short-term earnings targets, and consequently gets behind the eight-ball in terms of costs, customer satisfaction or brand strength, no amount of subsequent brilliance will overcome the damage that has been inflicted. Take a look at the dilemmas of managers in the auto and airline industries today as they struggle with the huge problems handed them by their predecessors. Charlie is fond of quoting Ben Franklin’s “An ounce of prevention is worth a pound of cure.” But sometimes no amount of cure will overcome the mistakes of the past.

Our managers focus on moat-widening – and are brilliant at it. Quite simply, they are passionate about their businesses. Usually, they were running those long before we came along; our only function since has been to stay out of the way. If you see these heroes – and our four heroines as well – at the annual meeting, thank them for the job they do for you." 

-Warren Buffett.

Det blir självklart att ett företags resultatutveckling under ett enskilt år, eller en vald tidsperiod, inte kommer säga allt om hur ett företags värde utvecklats. Det finns mycket som kan ha skett internt i företaget och externt i företagets omvärld som drastiskt som på sikt väsentligt, positivt som negativt, påverkar ett företags intjäningsförmåga och förmåga att skapa värde som inte syns i den nuvarande resultatutvecklingen.

Ett bolag kan ha gjort sina viktigaste kunder väldigt nöjda, ett bolag kan ha höjt sin attraktivitet och varumärke bland potentiella kunder och anställda och ett bolag kan ha höjt sin nivå betydligt över sin närmaste konkurrent under en vald tidsperiod, utan att det behöver ha sammanfallit med en god resultatutveckling under just samma tidsperiod, eller den senaste kvartalsrapporten.

Jag tycker det är nyttigt att tänka kring varje företag man äger (och varje företag man följer) och ställa sig frågan om man bedömer att företagets värde (med värde menar jag inte ett företags marknadsvärde eller börsvärde utan företagets intrinsic value) under året (eller vald tidsperiod) ökat eller minskat och varför.

Det är ett väldigt bra sätt att dels tänka kring företaget och öka sin förståelse för företaget och bedöma attraktiviteten (eller bristen på attraktiviteten) i en potentiell investering. Och det kan öka sannolikheterna för att man som investerare antingen kan  identifiera brister i en befintlig investeringsidé eller identifiera en ny attraktiv potentiell investeringsideer. 

Nedan är ett exempel på ett bolag som 2016 gjorde ett förvärv, som i min bedömning, påverkade det förvärvande bolagets värde rätt så signifikant. Jag har tagit just det exemplet för att det är ett enkelt exempel att följa. Bolaget ifråga är ett bolag som jag följer sedan ett par år tillbaks. Bolaget hade ett marknadsvärde om cirka 300-350 mkr i början av året och hade en rörelsevinst på rullande basis på cirka 36mkr. Vad verksamheten i utgångsläget är är av mindre vikt för exemplet.  Bolaget i fråga annonserade i januari 2016 en intention om att köpa ett bolag med en närliggande verksamhet som omsatte cirka 73mkr med en rörelsevinst (före skatt) på cirka 14mkr. Priset för förvärvet på skuldfri basis annonserades till 72,2mkr.

Hur kan man som en investerare utan insyn försöka bedöma om ett sådant förvärv är värdeskapande eller inte?

Först och främst är det som vanligt ingen fråga med ett enkelt svar, och därför är det viktigt att inte leta efter just ett enkelt svar. Värdeskapandet över tid beror på så många faktorer som inte går att veta med säkerhet och som inte besvaras av förvärvsintentioner eller förvärvspris. Men förvärvskalkylen är ett första steg i en bedömning om ett potentiellt förvärv skapar aktieägarvärde eller inte (allt annat lika). Och det måste poängteras att det självklart finns ytterligare kvalitativa bedömningar att göra mer än de kvantitativa.

I exemplet ovan bestod den totala köpeskillingen av såväl betalning i aktier som kontanta medel. Inklusive potentiell tilläggsköpeskilling var den totala förvärvssumman maximalt 72,2 mkr och exklusive tilläggsköpeskilling 52,2 mkr.

Det ger en maximal värdering om 5,2 gånger rörelseresultatet för det förvärvade bolaget.

Om vi antar att vi skulle kunna värdera det förvärvade bolaget till kring 8x vinsten (det är en värdering som är svår att göra och det är en subjektiv bedömning. Det förutsätter givetvis också att bedömaren tror att företaget har en stor sannolikhet att behålla sin intjäning kring de nivåerna som bolaget presterar just nu). Men det är en värdering som är väl under nivåer som börsen över tid värderas och det är en bit under var relevanta jämförelsebolag värderas (det tål dock att poängteras att vad ett bolag skapar för värde över tid kommer aldrig någonsin bero på vad jämförbara bolag värderas till. Det kommer endast att bero på vad bolaget kommer generera för kassaflöden till aktieägarna och vad det kommer kräva för investeringar i verksamheten av aktieägarna för att nå de kassaflödena).

Det skulle i alla fall värdera det förvärvade bolaget till kring strax över 110mkr. Om det resonemanget stämmer så innebär det implicit att cirka 37-38 mkr i värde skapats direkt vid förvärvet för det förvärvande bolaget, uteslutande hänförligt till att det förvärvande bolaget har betalat under antaget intrinsic value för det förvärvade bolaget.

I tillägg till det värdeskapandet så tillkommer givetvis också den årliga intjäning från förvärvsobjektet som nu kommer det förvärvande bolaget till lags. 

Ett år efter övertagandet har det förvärvande bolaget, allt annat lika, tillgodogjort sig 14mkr i vinst före skatt, samtidigt som bolaget fortfarande äger en tillgång som värderas kring 110 mkr (så länge intjäningspotentialen antas vara konstant) och som bolaget betalat 72,2 mkr för. Det är alltså en avkastning som ökar/ackumulerar varje år, allt annat lika (det är viktigt att poängtera).

Så, sammanfattat ser värdeskapandet i miljoner kronor, som tillfaller det förvärvade bolaget, ut enligt följande ackumulerat (igen, poängterat att det är exempelvisa beräkningar. Ingen skattebelastning antas utan siffrorna är före skatt).

År 1. 37mkr

År 2. 51mkr

År 3. 65mkr

År 4. 79mkr

År 5. 93mkr

Och om samma siffror ställs mot det investerade beloppet (kapitalet som bolaget allokerat till förvärvet (vad bolaget behövde investera för att tillgodogöra sig intjäningen) och som bolaget kunde valt att allokera på andra sätt), så ser siffrorna ut enligt nedan

År 1. 51%

År 2. 71%

År 3. 90%

År 4. 109%

År 5. 129%

Skillnaden mellan ett års avkastning och ett annat är 19% och det motsvaras givetvis av den värderingsmultipel som bolaget betalade för att kunna konsolidera det förvärvade bolagets vinst vid förvärvet (1/5,2 = 19%).

Med ganska hög sannolikhet går det att konstatera att förvärvet ovan skapat signifikant värde för det förvärvade bolaget (givet antagandena och givet att det förvärvade bolaget kan antas fortsätta behålla sin intjäningsnivå utan att behöva exempelvis ett kapitaltillskott, och att inte något annat händer eller att något annat antagande brister eller påverkar bolaget negativt).

Värdeskapandet i absoluta kronor ter sig också relativt högt jämfört med det förvärvande bolagets marknadsvärde på 300-350 mkr när förvärvet skedde ovan.

Ovan är ett exempel på en värdedrivare eller en "faktor" som, sannolikt, ökat det valda bolagets intrinsic value under den givna perioden, allt annat lika. Notera att exemplet är ”allt annat lika”, och alla uppskattade positiva effekter kan givetvis ha vägts upp av andra faktorer som påverkat negativt.

Hur ett bolags värde utvecklas är väldigt ofta på kort sikt helt skilt från hur aktiekursen utvecklas. Ett bolags aktiekurs kan vid till exempel en kvartalsrapport med en negativ avvikelse i resultatet gå ned som ett led i att resultatet just det kvartalet extrapoleras av aktiemarknaden. Men ett enskilt kvartal behöver inte säga något om hur bolagets långsiktiga intjäningsförmåga eller värde utvecklas. Tvärt om. Ett bolag kan ha fortsatt att göra sina kunder och anställda nöjda och fortsatt att sina utveckla produkter och tjänster och ökat avståndet till sina konkurrenter även om till exempel lönsamheten var lägre än föregående år eller föregående kvartal.

I två innehav som jag ägt i två och ett halvt respektive två år kan man genom en tillbakablick utläsa följande av kursutvecklingen:

Det ena bolaget har från det att jag gjorde min första investering haft kursrörelser från toppnotering till bottennotering på -25% samt -15%. Innan jag gjorde mitt första köp så hade kursen ett motsvarande fall på cirka 30%. Trots denna volatilitet så har avkastningen från startkurs till slutkurs och inklusive utdelningar varit cirka 60% på strax under två år.

I det andra bolaget, som har en verksamhet som är stabil till sin natur, har det funnits tre kursfall från toppnotering till bottennotering på -11%, -12% och -19% under de dryga två och ett halvt år som jag ägt aktien. Trots dessa så har aktien, inklusive utdelningar mätt från investeringstillfället avkastat cirka 85%.

I båda fallen är det min uppfattning att värdet på bolagen under perioden har ökat med en bred marginal, trots att kurserna varierat relativt kraftigt och trots att det funnits kvartalsrapporter som varit ”bra” och ”mindre bra”.

Nedan är ett urklipp från Warren Buffetts partnership letter där han beskriver den allt svagare konkurrenssituationen för mediebolagen under internets framväxt. Urklippet är från samma inlägg på bloggen Hurricane Capital. Jag tycker texten är intressen då den beskriver ett marknadsposition som en gång hade väldigt hög avkastning på investerat kapital och relativt snabbt förändrades till en väsentligt mindre lönsam verksamhet.

"Before television and the Internet, newspapers were the primary source for an incredible variety of news, a fact that made them indispensable to a very high percentage of the population. Whether your interests were international, national, local, sports or financial quotations, your newspaper usually was first to tell you the latest information. Indeed, your paper contained so much you wanted to learn that you received your money’s worth, even if only a small number of its pages spoke to your specific interests. Better yet, advertisers typically paid almost all of the product’s cost, and readers rode their coattails."

"Additionally, the ads themselves delivered information of vital interest to hordes of readers, in effect providing even more “news.” Editors would cringe at the thought, but for many readers learning what jobs or apartments were available, what supermarkets were carrying which weekend specials, or what movies were showing where and when was far more important than the views expressed on the editorial page."

"In turn, the local paper was indispensable to advertisers. If Sears or Safeway built stores in Omaha, they required a “megaphone” to tell the city’s residents why their stores should be visited today. Indeed, big department stores and grocers vied to outshout their competition with multi-page spreads, knowing that the goods they advertised would fly off the shelves. With no other megaphone remotely comparable to that of the newspaper, ads sold themselves."

"As long as a newspaper was the only one in its community, its profits were certain to be extraordinary; whether it was managed well or poorly made little difference. (As one Southern publisher famously confessed, “I owe my exalted position in life to two great American institutions – nepotism and monopoly.”)"

"Now the world has changed. Stock market quotes and the details of national sports events are old news long before the presses begin to roll. The Internet offers extensive information about both available jobs and homes. Television bombards viewers with political, national and international news. In one area of interest after another, newspapers have therefore lost their “primacy.” And, as their audiences have fallen, so has advertising. (Revenues from “help wanted” classified ads – long a huge source of income for newspapers – have plunged more than 90% in the past 12 years.)"

Fungerar "Value investing" över tid? (och är den en relevant fråga?)

En diskussion som ofta kommer upp är huruvida vissa investeringsfilosofier eller "investeringsstilar" fungerar eller inte. Det är givetvis en väldigt relevant och väldigt rationell fråga att ställa sig om det man gör fungerar eller vad som fungerar bäst (och vad man i det fallet borde göra istället), oavsett kring vilket område frågan ställs.

Därför kommer ofta frågan om "Value-investing" fungerar och huruvida det står sig mot t.ex. "Tillväxtinvestering" (eller något som definieras som något annat än "Value-investing") upp med jämna mellanrum. Men innan man ställer sig en sådan fråga så uppkommer givetvis frågan om vad som definieras som vad. Om det inte finns en vedertagen definition av något så blir det svårt att relatera olika åsikter och teorier mot varandra och det blir svårt att mäta ett resultat.

Och ett av problemen med diskussionen ovan (och varför det sällan kommer så mycket produktivt ur den) är att det inte finns någon vedertagen och enkelt definierad definition av vad som är (eller definieras i akademiska texter som) "Value" och vars motsats ofta är lika odefinierade "Growth".

Definitionen "Value" ges ofta till bolag som handlas till låga multiplar, som t.ex. PE eller P/BV och defintionen "Growth" ges ofta till bolag som har hög värdering på samma eller liknande multiplar. Redan vid den ingående definitionen lämnas (såklart) väldigt mycket mer att önska. Att definiera "lågt" värderade bolag som "Value" är kanske intuitivt vid en första tanke, men det är sedan lätt att inse att definitionen lämnar väldigt mycket mer att önska och att det är svårt (eller till och med omöjligt) att generalisera stora dataserier efter ett enskilt nycketal.

Anledningarna till att ett bolag är lågt värderade kan givetvis vara många: bolaget kan ha en mindre attraktiv framtid och av den anledningen ha en låg värdering, bolaget kan ha tillgångar som är övervärderade på balansräkningen och se lågt värderade ut men i själva verket vara motsatsen. Sammanfattat behöver ett bolags marknadsvärde i förhållande till dels nuvarande vinstnivåer eller dels nuvarande bokförda värde på det egna kapitalet inte säga något alls om hur attraktivt respektive bolag är värderat i förhållande till sitt intrinsic value.

Och precis på samma sätt behöver inte ett bolag som för tillfället vara högt värderat i förhållande till sitt bokförda egna kapital eller nuvarande vinstnivåer vara vare sig högt eller lågt värderat. Det bokförda egna kapitalet kan ha liten relevans för en bedömning om bolagets värde och vara av liten vikt för bolagets möjligheter att höja sitt värde. Och den nuvarande vinstnivån kan vara såväl både väsentligt högre eller väsentligt lägre än vad som med rimliga antaganden kan förväntas i framtiden. Det är därför även här svårt till omöjligt att generalisera huruvida ett bolag är dyrt eller billigt endast sett till en befintlig multipel.

Därför tror jag att de flesta efter lite eftertanke håller med om att definitionen av och indelningen mellan "Value" och "Growth" ofta blir helt irrelevant. 

Ett bolaget kan ha väsentligt rabatt mot sitt intrinsic value trots en hög PE-multipel och en hög P/BV värdering. Och ett bolag kan vara dyrt i förhållande till sitt intrinsic value trots låga motsvarande värdering.

Därför slutar jag ofta läsa när jag hör ett referat till en akademisk rapport som berör ämnet: det är lätt att inse att slutsatserna ofta inte kan bli annat än irrelevanta när tillvägagångssättet börjar med definitioner som inte gäller.

Och för att återgå till frågan i inledningen om huruvida Value investing fungerar över tid så kan jag bara hålla med Warren Buffett: all investering är per definition value investing. Hur skulle det kunna vara något annat? En investerare avstår någonting idag i förväntan om att erhålla mer i framtiden.  Härifrån skiljs givetvis alla andra investeringsbeslut som endast utgår från en förhoppning att någon annan utan specifik anledning skall vara beredd att betala mer för investeringen vid något tid i framtiden, et cetera.

Att köpa någon tillgång som på ett konservativt och rimligt sätt värderat är värt betyldigt mer än nuvarande prissättning är per definition value investing: vad skulle det annars vara? 

Och om en investeringsstrategi inte gör något annat än att köpa 1kr för 50öre, hur skulle den inte kunna lyckas? Om 1kr köps för 50öre har per definition en framgångsrik investering gjorts. 

Att de flesta studier som tar sig an frågan ovan ofta utgår från just den feldefinierade indelningen ovan och sedan under valda tidsperioder försöker utreda vilken kategori som gått bäst kan komma fram till andra svar är både självklart och missvisande. Om, under tidsperioden X, valda bolag med antingen stor verksamhet i Asien, ett bolagsnamn som börjar med bokstaven Y eller en stor kassa i förhållande till balansräkningen gått bättre än en (tveksamt definierad) portfölj av "Value"-bolag så bevisar det ingenting som är av värde för en investerare.

Givetvis kommer olika tidsperioder alltid att visa på olika utveckling för olika typer av bolag. Ibland kommer gemensamma nämnare att hittas och ibland kommer gemensamma nämnare inte att hittas. Oavsett så kommer en stor del av sambanden som en regressionsanalys skulle kunna visa vara av helt slumpmässiga effekter (bolag som varit noterade mer än 10 år kan som exempel visa sig vissa år ha aktiekurser som utvecklar sig bättre i månaden januari än övriga bolag något visst år) och de bevisar därför ingenting: det är inget samband som med säkerhet kan antas fortsätta i framtiden, och kommer därför vara helt irrelevant.

Och över långa tidsperioder så kommer givetvis börsen och marknadsprissättningen att variera i väldigt stora drag: långa perioder med optimism kommer finnas såväl som långa perioder med pessimism. Om tidsperioden kring IT-bubblan tas som exempel, så gav bolag som kan klassas som förhoppningsbolag (med allt antaget värdeskapande långt in i framtiden) väsentligt bättre avkastning än många bolag som klassades som "Value" (vi kan för enkelhets skull anta att definitionen denna gång stämmer) och det ansågs konstatera att Value investing därför inte längre "fungerade" eller gav resultat.

För att bemöta det återgår jag till ovan: nämligen att om Value investing är att köpa 1kr för 50öre -så måste det per definition fungera. Förr eller senare prissätts en tillgång kring sitt motiverade värde, även om det är omöjligt att veta hur lång tid det tar innan det sker. Och på lång sikt finns det inget bolag, och speciellt inga bolag som större aggregat, som kan försvara stigande kurser långt över deras intrinsic value. IT bubblan visade det och framtida bubblor kommer att visa det samma. Vid något läge kommer ett hopp om framtida avkastning inte räcka för att motivera en viss värdering och vid något läge kan en befintlig växande kassa och befintliga stigande vinster inte ignoreras av en marknadsprissättning. Det är bara så.

Därför är det min tro att en investerare gör bäst i att inte koncentrera sig på felaktiga definitioner och istället koncenterar sig på det som faktiskt går att veta.

Utsikter inför nästa börsår (…..eller vald tidsperiod).

If you’re going to be an investor, you’re going to make some investments where you don’t have all the experience you need. But if you keep trying to get a little better over time, you’ll start to make investments that are virtually certain to have a good outcome. The keys are discipline, hard work, and practice. It’s like playing golf – you have to work on it.

-Charlie Munger

Mina tankar inför kommande år kan jag egentligen skriva när som helst på året (kalenderårsskiftet är i sig helt irrelevant och föranleder aldrig per se några anledningar att ändra någon syn på gjorda eller ej gjorda investeringar allt annat lika). Det är inte sannolikt att jag har några väsentligt skilda åsikter mot månaden tidigare eller halvåret tidigare bara för att det är ett årsskifte. Jag har ingen uppfattning om vart börsen ska gå på kort till medellång sikt och jag baserar inga investeringsbeslut på det.

Däremot tycker det är givande att tänka kring Howard Marks investeringspendel och ägna några tankar var nuvarande prissättning och sentimentsnivåer indikerar att marknaden befinner sig: tar majoriteten investeringsbeslut baserade på risken att missa potentiell avkastning och ligger fokuset i liten utsträckning på vilka negativa scenarior som finns? Eller är majoriteten väldigt riskaverta och fokuserar väldigt lite på möjligheterna till avkastning och väldigt mycket på risken att förlora pengar? Genom att allmänt vara medveten om hur börsen utvecklats och att se lite omkring sig så tror jag att de flesta investerare kan ha i alla fall lite input för tankar kring ämnet.

Ofta befinner sig sannolikt "pendeln" utan tvekan någonstans i mitten sett till extremlägena. Därför är det svårt att veta exakt var marknadens prissättning befinner sig just i varje vald stund.

Jag tror att marknaden just nu på många börser (även om jag knappast kan uttala mig om alla) befinner sig i ett läge där risktagandet efter flera års börsuppgång förmodligen är betydligt mer åt det risktagande hållet än motsatt. Det är nästan alltid så att en tids uppgång per automatik skapar ytterligare köpare eftersom det får investerare som tidigare tvivlade att bli övertygade, dels genom att minnet ofta är kort och att det är lätt att extrapolera den senaste tiden in i framtiden och dels för att många psykologiska effekter kommer i spel som påverkar en investerare att göra som resten av majoriteten gör eller verkar göra.

Det är viktigt att hålla i minnet att även om investerare i vissa fall inte är positiva så kan de i många fall agera som att det är positiva, och då blir effekten den samma. Det kan t.ex. illustreras av vissa institutioner som av olika regelverk måste investera i aktier. Och en person som köper en aktie av de enda anledningen att den personens granne har köpt samma investering är de facto en ytterligare köpare i marknaden.

Och det är viktigt att veta att vid varje given tidpunkt så kan den riskvillighet som finns i marknaden snabbt försvinna. Det är alltid svårt (omöjligt är ett bättre ord) att veta exakt vad som skulle kunna föranleda det (och det kommer det alltid vara) och framför allt när något sådant skulle ske (om det ens sker). 

Det är värt att tänka på för en investerare att rädsla slår till snabbt och är något som smittar av sig på andra där alla verkar drabbas på en gång. Men självförtroende eller "confidence" byggs upp långsamt där en efter en börjar göra något vartefter andra tar efter. Och det är givetvis precis så marknaderna fungerar: rädsla slår snabbt medans "confidence" byggs upp långsamt.

Att det faktumet föreligger gör att det nästan alltid, förutom i de lägena där riskaversionen är total och absolut ingen vill investera, finns en risk att sentimentet försämras och att aktiekurser går ned. Det enda som ”behövs” är att ett par personer blir rädda och agerar därefter. 

Och det faktumet är för mig nästan det enda jag behöver veta för att inse att börsen på kortare sikt kan utvecklas precis hur som helst, oavsett hur utsikterna för ekonomin ser ut eller hur ljus vissa företags framtid är eller vilka andra argument som kan finnas.

Efter flera års börsuppgång där de flesta förmodligen håller med om att riskvilligheten har ökat (såväl de allmänna värderingarna på börsen som vissa utvalda bolag och sektorer) så är det mer och mer viktig att vara selektiv i sina investeringar. Riskvilligheten visas givetvis också av att investerare är beredda att betala mer dels för de vinster som bolagen för närvarande genererar och dessutom betala mer för de vinster som bolagen förväntas generera i framtiden.

En bra idé för en enskild investerare är att höja sina egna avkastningskrav när marknaden verkar blir mer och mer riskvillig (och givetvis omvänt). Om en investerare kan göra det framgångsrikt så har han/hon nästan säkerligen väldigt sannolikt minskat risken för förlust av kapital. Och precis alla investerare har just ett avkastningskrav även om de inte har specifierat det explicit för sig själv och andra.

Avkastningskravet i de investeringsbeslut man som investerare gör indikeras av dels vad för prissättning som man som investerare är beredd att betala för en investering, men det beror också på många fler faktorer. Vad för typ av bolag som kvalificerar som investeringsobjekt, hur väl förståelse finns kring bolagets affär, omvärld och specifika styrkor och svagheter och hur stor vikt man lägger till det potentiella framtida värdeskapandet mot det nuvarande. Och inte minst, hur lång tid och med vilken intensitet en investerare överväger beslutet innan en investering görs.

Prissättningen i termer av värdering är givetvis viktig, men det säger aldrig allt. En multipel på 10x vinsten i ett bolag som en investerare följt i 5 år (och kanske gjort investeringar i tidigare) är svårt att jämföra med en värdering på 9x vinsten i ett bolag som investeraren känt till i endast ett år. Hur väljer en rationell investerare mellan två sådana investeringar? Hur vet investeraren om den högre potentiella uppsidan i det ena bolaget (allt annat lika från den lägre värderingen) vägs upp eller ej kring den högre kunskapsnivån eller förståelsen för det högre värderade bolaget?

Och det är viktigt för en investerare att alltid vara medveten om att investeraren själv måste göra bedömningen om vad som är hög respektive låg risk. Marknaden kommer aldrig kunna göra det åt investeraren. Och ofta är givetvis förhållandet tvärt emot det intuitiva: det som anses som låg risk prisas upp och blir per definition mer riskfyllt.

Även om ett beslut känns enklare att ta när kurser generellt går upp så det beslutet per definition mer riskfyllt än innan kurserna började gå upp, även om känslan är den motsatta. De allra bästa investeringsbesluten tas i stor osäkerhet när få är beredda att göra investeringen och prissättningen också speglar det. Och de allra sämsta investeringsbesluten tas i tider av liten upplevd osäkerhet och stor vilja att betala för vinster allt längre in i framtiden. Även om känslan, givetvis, är den motsatta.

Nifty Fifty indexet i USA värderades till över 40 gånger vinsten på 70-talet och ansågs vara lågrisk. Ett par år senare in i tiden blev det uppenbart att det som ansågs vara lågrisk (oberoende av prissättning) kunde generera förluster på mer än 80-90% för vanliga sparare. Det är allt utom låg risk.

"It is stupidity which makes people "rush in where angels fear to tread". And there is something about Wall Street atmosphere which makes people think that whatever is to be done must be done at once, otherwise opportunity will get away from them. I find that opportunities are coming along all the time, and that the majority are not as good as they look. So the best ones are worth waiting for"

-Richard Wyckoff, från boken: "How I Trade in Stocks and Bonds"

"Approval, though, is not the goal of investing. In fact, approval is often counter-productive because it sedates the brain and makes it less receptive to new facts or a re-examination of conclusions formed earlier. Beware the investment activity that produces applause; the great moves are usually greeted by yawns."

-Warren Buffett.

Att följa den konventionella uppfattningen om förhållanden över tid ökar risken och sänker denpotentiella avkastningen för en investerare.  Det kan ge ödesdigert resultat.

Och de vanliga affärsmedierna och det allmänna stimmet på marknaden är nästan alltid reaktivt och inte proaktivt. Frågor och teorier som tar utgångspunkt i "Vad borde en investerare äga nu?" ges väldigt mycket utrymme, även om frågan sannolikt nästan uteslutande är en direkt spegling av det som just nu syns i "backspegeln": en tid av nedåtgående börser kommer sannolikt generera svar på frågan ovan att det är attraktivt för en investerare att äga de bolag som är defensiva.

Och samma fråga en kort period senare som kännetecknats av uppåtgående börser kommer generera idéer som förmodligen haft en attraktiv avkastning under samma period. En investerare som agerar i enlighet med influenser likt ovan kommer per definition alltid att vara reaktiv till den senaste utvecklingen på marknaden och kommer sannolikt löpa en stor risk att sälja efter nedgångar och köpa efter uppgångar.

Nedan citat är från Edgar Wachenheim som skrev boken "Common stocks and common sense":

"Furthermore, in my opinion, most individuals, including securities analysts, feel more comfortable projecting current fundamentals into the future than projecting changes that will occur in the future. Current fundamentals are based on known information. Future fundamentals are based on unknowns. Prediciting the future from unknowns requires the efforts of thinking, assigning probabilities, and sticking ones neck out -all efforts that human beeings too often prefer to avoid"

"I believed that the existing negativism about housing was due to the proclivity of human beeing to uncritically project recent trends into the future and to overly dwell on existing problems"

För en investerare som klarar det otroligt tuffa provet att över tid ha disciplin så blir oddsen redan i utgångsläget kraftigt till den investerarens fördel. En investerare behöver inte göra något alls, en investerare kan välja om han/hon vill investera i något eller avstå och det samtidigt som en prissättning hela tiden sker på marknaden av aktörer som ändrar uppfattning om saker. Vid något läge sker en prissättning som tydligt är en felprissättning och investeraren som har disciplin kan då agera. Det är en enorm fördel för en investerare att ha det, och det stärker oddsen extremt i utgångsläget. Disciplin kommer alltid vara viktigare än hög intelligens för ett långsiktigt investeringsresultat. 

Warren Buffett har många gånger sagt, med försäkringsbranschen som exempel, att de flesta aktörer klarar av att beräkna potentiella risker på ett korrekt sätt, klarar att prissätta på ett korrekt sätt för att nå en vinst som dels täcker framtida försäkringskostnader och vanliga rörelsekostnader. Men det som gör att branschen som helhet ofta är olönsam är att nästan ingen aktör klarar att gå ifrån marknaden när prissättningen är ofördelaktig, utan de allra flesta fortsätter att skriva premier till ofördelaktiga priser just för att alla andra aktörer gör det.

Såväl på individnivå som på företagsnivå så är det svårt att hålla sig själv från att göra det som alla andra gör, trots att man innerst inne inte tycker att det är rationellt.

Jag kommer även inför nästa börsår (och nästa, och nästa) att följa samma principer som alltid. Jag kommer göra mitt absolut bästa att hitta investeringsidéer som är attraktiva på absolut basis med en tillräckligt attraktiv potentiell uppsida i rimliga scenarior, där jag tror att jag med en tillräcklig säkerhet kan uppskatta majoriteten av de potentiella utfallen och scenariona, där jag tror mig kunna förstå och uppskatta den absoluta nedsidan (i rimliga scenarior), där jag kan resonera kring vilka katastrof-risken (eller mer osannolika risker) som skulle kunna påverka bolaget eller investeringsidén väsentligt (även om jag tror att det är omöjligt till 100%) och där det finns en säkerhetsmarginal som jag kan uppskatta.

Jag kommer låta attraktiviteten på mina investeringsidéer avgöra hur min portfölj är investerad och koncentrerad och hur stor andel kassa som portföljen har, och inte en generell tro på en marknadssyn. 

Jag kommer förvänta mig att över tid göra misstag och jag kommer förvänta mig att de misstag som görs i en koncentrerad portfölj kommer få en stor effekt på totalportföljen. Och mitt första fokus kommer vara att göra mitt allra bästa för att minska dels antalet misstag och dels effekten av dem.

Och precis som Charlie Munger säger så förväntar jag mig inte att det skall vara lätt att hitta investeringsideér, helt enkelt eftersom det inte är meningen att det skall vara lätt. Om investeringsideér uppenbarar sig så kommer de sannolikt att göra det oregelbundet. Och vissa investeringsideér kan ibland te sig uppenbara medans väldigt många attraktiva investeringsideér ofta är mindre uppenbara och svårare att identifiera.

Och om det är någon tröst för en investerare så är det viktigt att påminna sig om att en investerare på ett sätt skall vara glad för varje förkastad investeringsidé: dels kan det ha varit en dålig idé som undvikits och investeraren kanske därför har undvikit en stor risk för förlust av kapital, och dels betyder det att investaren de facto har gjort en bedömning och tagit en stans (och därigenom klarat sig igenom ett par psykologiska faktorer som påverkar investeringsresultat negativt över tid, som t.ex. viljan att agera, benägenheten att ofta ha en positiv bias et cetera (även om flera psykologiska faktorer givetvis finns kvar)).

Men precis som alla år kommer det vara en förutsättning att en investerare identifierar och hittar möjligheter. 

Utan identifierade möjligheter kan en investerare inte göra några investeringar, det blir inte enklare än så. Det finns förmodligen alltid mer att göra när det gäller att identifiera möjligheter, möjligheter uppenbarar sig alltid någonstans. Istället för att fundera över marknadsutvecklingen generellt borde en investerare lägga all sin tid och kraft på att leta efter individuella investeringsmöjligheter. För dessa kommer finnas, oavsett om börsen kommande år går upp 20% eller ned 30%.

Jag vet att jag själv har väldigt mycket att förbättra vad gäller idégenerering. Man kan alltid ha sina ögon ännu mer öppna och man kan alltid träna sig mer för att försöka se möjligheter när de uppenbarar sig. Man kan tänka igenom olika affärsmodeller som man ser framför sig och fundera på vilka som är attraktiva och enkla och förstå, vilka som inte är attraktiva och vilka som är svåra att få ett grepp om. Vilka företag har gått igenom skiften och påverkats väsentligt positivt eller negativt? Vilka branscher verkar vara attraktiva och lönsamma och vilka verkar inte vara det? Och vilka anledningar ligger bakom att det är just det som gäller? Finns det några gemensamma nämnare mellan de bolag som verkar vara väldigt attraktiva? Det är alltid mycket enklare att vara sovande än att vara uppmärksam och ha ögonen öppna, men en investerare som anstränger sig för att ha ögonen öppna har givetvis mycket högre sannolikhet att identifiera en möjlighet som uppenbarar sig.

Och man kan alltid se till att kontinuerligt öka sina möjligheter att just kunna identifiera nya investeringsmöjligheter, genom att lära sig att leta där ens kunskap tidigare varit begränsad.

Det är mitt mål att investeringsmässigt förbättra mig inom det området under nästa år.

Man kan jämföra att investera med att måla en tavla där varje investering som du gör är ytterligare ett penseldrag på tavlan. 

Du vill så klart att tavlan ska bli så bra som möjligt och du vill undvika misstag. Du vill inte att någon annan målar något som du inte tycker passar in och du vill inte måla något som du inte står för. Varje penseldrag du gör vill du ska förbättra tavlan och du vill inte göra ett penseldrag som inte förbättrar den. Du vill vara stolt över tavlan.

Eftersom min portfölj vid den här tidpunkten är väsentligt mer risktagande än för ett år sedan så förväntar jag mig väsentligt större svängningar en för ett år sedan. Dels är min andel likvida medel väsentligt lägre än för ett år sedan (då den varierade mellan 20-40%) och om jag aggregerar mina fyra största innehav vid denna tidpunkt så motsvarar de mer än 90% av portföljens totala värde, vilket är högre än för ett år sedan.

Av den anledningen så förväntar jag mig inget annat än att svängningarna i portföljens värde förmodligen kommer vara väsentliga från en tid till en annan, och utvecklingen över tid kommer givetvis att bero helt på utvecklingen av ett fåtal innehav, positivt såväl som negativt.

Om en investerare har valt sina investeringar på rätt sätt så är inte volatilitet något negativt, för den investeraren är det inte något som betyder någonting.

 För en investerare som valt att göra en investering efter att under en längre tids bedömning och vägning av såväl risker som möjligheter som har mynnat ut i att investeraren landat i att han/hon förstår investeringen och kan följa värdeutvecklingen på den, samtidigt som prissättningen är till en väsentlig rabatt mot vad den i rimliga fall är värd, spelar volatiliteten inte någon som helst roll.

Den investeraren vet att kortsiktiga prisfluktuationer inte spelar någon som helst roll och kan bero på precis vad som helst som inte har något att göra med utvecklingen av intrinsic value.

Volatiliteten är bara negativ för den som gjort investeringar på felaktiga grunder: den som inte har satt sig in i verksamheten, den som inte tänkt kring olika utfallscenarion, den som inte har haft disciplin att kräva förståelse innan investering. För den investeraren blir det svårt, förmodligen helt övermäktigt, att kunna vara rationell när kurserna svänger kraftigt.

Som jag skrivit ovan så går jag in i 2017 med en mer koncentrerad och risktagande portfölj än vad som var fallet 2016. För en investerare är det ett jobb som aldrig slutar när det gäller att ifrågasätta sina egna ideér och sina resonemang och övertygelser. Att ständigt ifrågasätta attraktiviteten i ens investeringsidéer och att ständigt fråga som om de har rätt vikt i portföljen. Det är inga lätta frågor och det är inga frågor som har givna svar, men över tid är det varje investerares resonemang och bedömningar i de frågorna som är skillnaden mellan ett bra investeringsresultat och ett mindre bra.